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*16:21JST ＣＡＣＨＤ Research Memo（5）：財務基盤は盤石、2018年12月期業績は期初想定の範囲内で推移 ■業績動向 1. 課題が明らかになった前中期経営戦略期間 前中期経営戦略期間（2015年12月期-2017年12月期）におけるCAC Holdings<4725>の業績動向を見ると、売上高の伸びが年率2%にとどまるなかで、営業利益は3期連続減益となり、フロー収益は冴えない実績であった。 サービス別の売上高と利益率の動向等から見て、まず明らかに問題と言えるのが、国内IT事業の売上低迷と海外IT事業における想定外の損失計上である。 前中期経営戦略中においては、BPO/BTOサービス（旧報告セグメント）のうちCRO事業（新報告セグメント）が90%強を占める。よって、システム構築サービス（旧報告セグメント）にシステム運用管理サービス（旧報告セグメント）を加えたものは、「国内IT事業＋海外IT事業」（新報告セグメント）にほぼ等しいと考えて問題ない。 2014年のAFL子会社化や2015年のSierra子会社化により、海外IT事業の売上高が100億円規模でかさ上げされていることから、国内IT事業の売上低迷は明らかである。一方、AFLが2015年−2017年において、貸倒引当金やのれんの減損損失、事業基盤改善費用、子会社売却、販管費増などで、約30億円の損失（特別損失を含む）を計上したほか、Sierraについても、2017年に大型の赤字案件で5億円超の損失が発生した。 こうした問題のうち、国内要因については今後の対応を見守る必要があるものの、海外要因については、AFLの事業構造改革は既に一巡、Sierraも2017年12月に全株式の譲渡を完了している。 結果、海外IT事業のセグメント利益は2018年12月期第1四半期の224百万円の損失から同第2四半期単独では38百万円の利益を計上しており、その対応効果が顕在化しつつある。 BPO/BTOサービス事業（旧報告セグメント、近年はCRO事業が同事業の売上高の90%超を占める）の売上高と利益率の推移から、CRO事業については、若干の踊り場を交えながらも順調に規模が拡大している一方で、利益率が大きく変動していることが課題として浮かび上がる。 利益率の変動幅が大きい主因として、製薬企業との契約形態に起因する不採算案件の発生が指摘される。 同社が主力とする安全性情報管理業務（医薬品の副作用情報を収集・蓄積・申請）は、副作用の発生状況を的確に見通すことが極めて困難であるため、ピーク時に対応した手厚い人員配置を行わざるを得ず、不採算案件の発生が頻発したわけだ。 製薬企業との交渉により、契約形態は業務量に応じた変動払いから、固定基本額に業務量に応じた変動額を加算する方式に移行しつつある。遅きに失するとの見方もあるだろうが、CRO事業における本質的な課題対応と言え、ICT利活用による生産性向上策ともあいまって、収益性の改善と利益の安定化につながる可能性は高いと考える。 2. 盤石な財務基盤、リクルート株の大量保有にも注目 財務体質の安全性を計る代表的な指標の推移を見ると、自己資本比率が2014年12月期末54.3%→2017年12月期末58.6%、流動比率が2014年12月期末の257.8%→2017年12月期末216.6%、ネットキャッシュ（現預金-有利子負債、プラスはキャッシュ超過）が2014年12月期末3,133百万円→2017年12月期末4,080百万円など、いずれも健全な水準を維持している。 ここで、注目したいのが、継続的な有価証券売却益計上がみられるなかでも、リクルートホールディングス<6098>（以下、リクルート）などの株価上昇により、固定資産を形成する投資有価証券評価額が大きく切り上がっていることである。 同社が保有するリクルート株評価額は、14,868百万円（2017年12月期末）と投資有価証券残高全体（同20,788百万円）の大半を占めている。市場流動性（換金性）が高く取得簿価が低いリクルート株を大量に保有していることは、流動比率やネットキャッシュを実質的に高める効果があり、その存在は、市場流動性が高く、同社の機動的な財務戦略を支えるものと言えるだろう。 3. 2018年12月期は期初想定の範囲内で推移 2018年12月期の第2四半期連結決算は売上高が前年同期比9.7%減の25,440百万円、営業利益が同31.6%増の534百万円となった。 売上高54,000百万円（前期比1.4%増）、営業利益1,600百万円（同129.1%増）を見込む通期業績予想に対する進捗率は低いものの、第4四半期に売上計上見込みの信託銀行向け案件を抱えており、第2四半期までの業績推移は期初想定の範囲内である。 2018年6月末の財務安全性指標を見ると、自己資本比率が58.6%、流動比率は205.6%となり、いずれも健全な水準を維持している。また、ネットキャッシュが4,980百万円、投資有価証券の評価額は22,248百万円といずれも2018年12月期末から積み上がっている。 （執筆：フィスコ客員アナリスト　前田吉弘） 《SF》